PIMCO: Η οικονομία κατέβηκε με το ασανσέρ αλλά θα πρέπει να ανέβει με τις σκάλες

Ενώ μια βραχυπρόθεσμη μηχανική ανάκαμψη στην οικονομική δραστηριότητα ως αντίδραση στην άρση ή τη χαλάρωση των μέτρων του lockdown φαντάζει πιθανή, εκτιμούμε ότι η επακόλουθη άνοδος θα είναι χρονοβόρα και επίπονη.

του Joachim Fels*

Η παγκόσμια οικονομία έχει αρχίσει να ανακάμπτει από την πιο απότομη, αλλά και συντομότερη ύφεση της σύγχρονης εποχής. Με την οικονομία να μεταβαίνει από το τραύμα στην επούλωσή του, όπως προβλέψαμε στο Cyclical Outlook του Απριλίου 2020, οι επαγγελματίες επενδύσεων της PIMCO απ’ όλο τον κόσμο συναντήθηκαν μέσω βίντεο στις αρχές Ιουνίου για να συζητήσουν τις στρατηγικές επιπτώσεις της συγκυρίας. Το παρόν κείμενο συνοψίζει τις προοπτικές στο επίπεδο της οικονομίας και της πολιτικής.

Κάτω με το ασανσέρ, πάνω με τις σκάλες

Αντί να εξετάσουμε την κατακόρυφη πτώση της οικονομικής δραστηριότητας που έληξε την οικονομική επέκταση-ρεκόρ των 128 μηνών τον Φεβρουάριο, συζητήσαμε την πιθανή φύση και το σχήμα της αναδυόμενης ανάκαμψης. Καταλήξαμε στο συμπέρασμα ότι το βασικό μας σενάριο εξακολουθεί να είναι μια ανομοιογενής και με εμπόδια ανάκαμψη, ενώ το επίπεδο οικονομικής δραστηριότητας που υπήρχε πριν από την κρίση είναι απίθανο να επιτευχθεί πριν από το 2022 στις περισσότερες δυτικές οικονομίες. Για να το θέσουμε διαφορετικά (παραθέτοντας τον Πρόεδρο της Fed του Ρίτσμοντ, Thomas Barkin): Η οικονομία κατέβηκε με το ασανσέρ αλλά θα πρέπει να ανέβει με τις σκάλες.

Ενώ μια βραχυπρόθεσμη μηχανική ανάκαμψη στην οικονομική δραστηριότητα ως αντίδραση στην άρση ή τη χαλάρωση των μέτρων του lockdown φαντάζει πιθανή, εκτιμούμε ότι η επακόλουθη άνοδος θα είναι μακρά και επίπονη για τους ακόλουθους λόγους:

• Η κοινωνική αποστασιοποίηση, είτε είναι εθελοντική είτε υποχρεωτική, θα είναι απαραίτητη, πιθανότατα έως ότου υπάρξει μια αποτελεσματική θεραπεία για τον ιό. Αυτό σημαίνει ότι πολλοί τομείς δεν θα είναι σε θέση να φτάσουν σύντομα στο δυναμικό που είχαν πριν την κρίση.
• Οι παγκόσμιες και εθνικές εφοδιαστικές αλυσίδες θα παραμείνουν εξασθενημένες για κάποιο χρονικό διάστημα επειδή το εκ νέου άνοιγμα θα είναι άνισο ως προς τις χώρες, τις περιφέρειες, και τους τομείς.
• Η ανακατανομή της εργασίας και του κεφαλαίου από ζημιογόνους σε κερδοφόρους τομείς και εταιρείες είναι μια διαδικασία που απαιτεί χρόνο και μπορεί ακόμη και να παρεμποδιστεί από μια πολιτική που διατηρεί ζωντανές τις επιχειρήσεις-«ζόμπι».
• Μία περίσσεια χρέους στον τομέα των εταιρειών και των νοικοκυριών ως συνέπεια της ύφεσης πιθανότατα θα επηρεάσει τις καταναλωτικές και επενδυτικές δαπάνες για το άμεσο μέλλον.

Ο καλός ο κακός και ο άσχημος

Ωστόσο, το βασικό σενάριο της «μακράς ανόδου» είναι ασυνήθιστα αβέβαιο. Στην πραγματικότητα, στο εικονικό μας φόρουμ, θυμηθήκαμε μια ιδέα που μας έχει φανεί χρήσιμη στο παρελθόν για να χαρακτηρίσουμε τις προοπτικές: «ριζική αβεβαιότητα».

Αυτή τη φορά, η κύρια πηγή αβεβαιότητας και, ως εκ τούτου, ο βασικός παράγοντας ταλάντευσης για τις οικονομικές προοπτικές βρίσκεται έξω από τους τομείς της οικονομίας ή της πολιτικής: μια ταχέως εξελισσόμενη πανδημία του Covid-19 που θα μπορούσε εύκολα να ωθήσει την οικονομία σε καλύτερες ή χειρότερες τροχιές από το βασικό μας σενάριο με ορίζοντα 6-12 μηνών. Έτσι, περάσαμε πολύ χρόνο συζητώντας δύο εναλλακτικά προς το βασικό σενάρια.

Το καλό σενάριο μιας ταχύτερης οικονομικής ανάκαμψης θα συμβεί εάν η τεράστια παγκόσμια επιστημονική κούρσα για την ανάπτυξη εμβολίου ή άλλων θεραπειών θα παράξει πρώιμα και κλιμακούμενα αποτελέσματα και μειώσει την ανάγκη κοινωνικής απόστασης πιο γρήγορα από το αναμενόμενο. Συζητήσαμε την τρέχουσα κατάσταση αναφορικά με πιθανά εμβόλια και φάρμακα, με τη βοήθεια μιας διεξοδικής αξιολόγησης της πρόσφατης επιστημονικής βιβλιογραφίας από δύο συναδέλφους και τον ιατρικό σύμβουλο της PIMCO. Ωστόσο, ακόμη και για τους εμπειρογνώμονες είναι σχεδόν αδύνατο να προβούν σε ασφαλείς προβλέψεις σχετικά με το πότε θα είναι διαθέσιμες αποτελεσματικές θεραπείες.

Το κακό οικονομικό σενάριο μιας πολύ πιο αργής ανάκαμψης ή ακόμη και μιας δεύτερης ύφεσης πιθανότατα θα προκύψει από ισχυρά και εκτεταμένα δεύτερα κύματα μολύνσεων του Covid-19 που θα οδηγήσουν σε νέες διακοπές της οικονομικής δραστηριότητας – που θα έχουν επιβληθεί από το κράτος ή θα έχουν προκύψει εθελοντικά από τους πολίτες. Η ιστορία και η κοινή λογική υποδηλώνουν ότι τα δεύτερα κύματα μιας πανδημίας είναι ο κανόνας και όχι η εξαίρεση. Μέρη της Ασίας και, πιο πρόσφατα, ορισμένες περιοχές στην Ευρώπη και τις ΗΠΑ έχουν ήδη δει μια επιτάχυνση σε νέες λοιμώξεις καθώς τα επίπεδα κινητικότητας και δραστηριότητας έχουν αυξηθεί. Ωστόσο, το πόσο διαδεδομένα και ισχυρά θα είναι αυτά τα δεύτερα κύματα παραμένει άγνωστο – ένα άλλο παράδειγμα «ριζικής αβεβαιότητας» που βρίσκεται σε ισχύ.

Περιττό να πούμε ότι μια εκ νέου πτώση της οικονομικής δραστηριότητας που θα προκληθεί από σημαντικά δεύτερα κύματα θα μπορούσε εύκολα να μετατρέψει ένα κακό σενάριο σε ένα φρικαλέο σενάριο: Διαδοχικές πτωχεύσεις επιχειρήσεων, πολλές από τις οποίες είναι μικρές και μεσαίες επιχειρήσεις που μέχρι στιγμής έχουν καταφέρει να διατηρηθούν στη ζωή με έκτακτη ρευστότητα, θα γίνουν πιθανότερες, και πολλές προσωρινές απολύσεις θα μετατραπούν σε μόνιμες απώλειες θέσεων εργασίας.

Ενώ η κατάσταση με τη δημόσια υγεία είναι επί του παρόντος ο κύριος παράγοντας ταλάντευσης για τις οικονομικές προοπτικές, υπάρχουν φυσικά άλλοι, πιο παραδοσιακοί παράγοντες που ενέχουν κινδύνους για το βασικό μας σενάριο. Συγκεκριμένα, ανησυχούμε για την επανεμφάνιση εμπορικών εντάσεων μεταξύ των ΗΠΑ και της Κίνας ενόψει των εκλογών στις ΗΠΑ τον Νοέμβριο. Μια έξαρση του εμπορικού πολέμου θα μπορούσε εύκολα να μειώσει την εμπιστοσύνη των επιχειρήσεων, να «σφίξει» τις χρηματοοικονομικές συνθήκες και να εκτροχιάσει μια εύθραυστη οικονομική ανάκαμψη.

Όπως σημειώνεται, δεδομένου του αριθμού των άγνωστων στοιχείων για την κατάσταση της δημόσιας υγείας, το να δώσουμε πιθανότητες σε αυτά τα σενάρια είναι μάλλον μάταιο. Τούτου λεχθέντος, οι περισσότεροι από εμάς θεωρούμε ότι κατά τους επόμενους 6 έως 12 μήνες, οι κίνδυνοι για το βασικό μας σενάριο «ανόδου με τις σκάλες» πιέζουν προς μια αρνητική παρά προς μια θετική κατεύθυνση το σενάριο αυτό.

Η πρωτοκαθεδρία της οικονομικής πολιτικής

Ωστόσο, εάν η πλήρης ανάκαμψη είναι πιθανό να απαιτήσει μεγάλο χρονικό διάστημα, η αβεβαιότητα είναι διαδεδομένη και οι κίνδυνοι για τo βασικό σενάριο τείνουν προς μια πιο αρνητική εκδοχή του – απόψεις που φαίνεται να συμμερίζονται οι περισσότεροι οικονομολόγοι – γιατί οι αγορές κινδύνου έχουν απομακρυνθεί τόσο πολύ από τα χαμηλά επίπεδα του Μαρτίου;

Η πιο εύλογη εξήγηση φαίνεται να είναι ότι οι χρηματοπιστωτικές αγορές δυσκολεύονται πολύ να αποτιμήσουν τη «ριζοσπαστική αβεβαιότητα» και, συνεπώς, τείνουν να την αγνοούν και προτιμούν να εντοπίζουν ενδείξεις από πιο γνωστούς και εύκολα παρατηρήσιμους παράγοντες, όπως οι γρήγορες και πολύ μεγάλες αντιδράσεις από κεντρικές τράπεζες και κυβερνήσεις.

Με τις νομισματικές και δημοσιονομικές πολιτικές να διαδραματίζουν τόσο σημαντικό ρόλο στη μείωση των επιπτώσεων της «ύφεσης του lockdown» και στην αύξηση των τιμών των περιουσιακών στοιχείων, ιδού πού καταλήξαμε για τις προοπτικές των οικονομικών πολιτικών και τις πιθανές επιπτώσεις:

Πρώτον, ενώ οι κίνδυνοι για τις οικονομικές προοπτικές φαίνεται να πιέζουν προς αρνητική κατεύθυνση, αναμένουμε ότι οι κίνδυνοι για τις προοπτικές νομισματικής και δημοσιονομικής πολιτικής θα κλίνουν προς περαιτέρω χαλάρωση, ακόμη και σε καλύτερα από το αναμενόμενο οικονομικά σενάρια, καθώς οι ανησυχίες σε σχέση με τη δημοσιονομική και νομισματική πολιτική που υπήρχαν ήδη πριν από την κρίση – όπως ο κατώτερος του στόχου πληθωρισμός και η επίμονη ανισότητα – είναι ακόμη πιο πιεστικές τώρα, ειδικά υπό το φως των πρόσφατων διαδηλώσεων στις ΗΠΑ και σε άλλες ανεπτυγμένες χώρες.

Δεύτερον, αυτή η κρίση χρησίμευσε ως καταλύτης για μια στενότερη δημοσιονομική-νομισματική συνεργασία που θα είναι δύσκολο να αντιστραφεί. Τα υψηλότερα επίπεδα δημοσίου χρέους και τα μεγαλύτερα δημοσιονομικά ελλείμματα για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα θα απαιτήσουν συνεχή υποστήριξη από την κεντρική τράπεζα. Η μεγάλης κλίμακας νομισματοποίηση του χρέους, ο ρητός ή άρρητος έλεγχος της καμπύλης αποδόσεων και τα μηδενικά ή αρνητικά επιτόκια θα είναι συνεπώς μια κληρονομιά της κρίσης του Covid-19, γεγονός που σημαίνει ότι τα ονομαστικά και τα πραγματικά επιτόκια θα είναι χαμηλότερα για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα.

Τρίτον, αλλά όχι λιγότερο σημαντικό, ενώ οι βραχυπρόθεσμες πληθωριστικές πιέσεις είναι πιθανό να έχουν αρνητική κατεύθυνση, η προοπτική συνέχισης του δημοσιονομικού ακτιβισμού που υποστηρίζεται από τη νομισματοποίηση του χρέους και τα συμπιεσμένα επιτόκια υποδηλώνει ότι οι μακροπρόθεσμοι πληθωριστικοί κίνδυνοι φαίνεται να έχουν θετική τροχιά. Συνεπώς, όπως και η οικονομική δραστηριότητα, έτσι και ο πληθωρισμός και οι προσδοκίες σχετικά με τον πληθωρισμό μπορεί να ακολουθήσουν μια μακρά ανοδική πορεία σε σχέση με τα τρέχοντα επίπεδα.

*Managing Director και Global Economic Advisor της PIMCO.