Θα αυξηθούν ή θα υποχωρήσουν οι αγορές την επόμενη διετία; Τι «αποκαλύπτει» ο δείκτης Schiller

Το ερώτημα για τις αγορές είναι ένα: Τα επόμενα δύο χρόνια θα σημειώσουν αύξηση ή θα «γράψουν» υποχώρηση; Η απάντηση εξαρτάται από πολλά πράγματα, π.χ. από το ύψος των αποτιμήσεων: Πιστεύετε ότι οι μετοχές είναι φθηνές ή ακριβές;

Σύμφωνα με την επενδυτική βίβλο των Graham και Dodd του 1934, «Ανάλυση Ασφαλείας», οι αναλυτές, όταν δημιουργούν δείκτες αποτίμησης, θα πρέπει να εξετάζουν τις παρακάτω αναλογίες: χαµηλή τιµή προς κέρδη (P/E), χαµηλή τιµή προς λογιστική αξία (P/B) και άλλα παρεµφερή.

Περισσότερο από μισό αιώνα αργότερα, το 1988, οι οικονομολόγοι Robert Shiller και John Campbell ερεύνησαν εάν αυτή η προσέγγιση θα μπορούσε να βοηθήσει στην πρόβλεψη των συνολικών αποδόσεων των χρηματιστηρίων. Διαπίστωσαν ότι θα μπορούσε με τον κυκλικά προσαρμοσμένο στα κέρδη δείκτη τους, τον λεγόμενο Shiller Cape.

Ο δείκτης αυτός ουσιαστικά είναι το κλάσμα της χρηματιστηριακής τιμής προς το μέσο ορό των κερδών της δεκαετίας, από ένα πακέτο δυναμικών μετοχών, οι επιδόσεις των οποίων θεωρούνται προμήνυμα για τη πορεία της αγοράς.

Ο νέος δείκτης αποτίμησης αποδείχθηκε πιο ακριβής για τις μελλοντικές αποδόσεις εν συγκρίσει με τις τυπικές αναλογίες τιμής-κέρδους, εξηγώντας πάνω από 40% της διακύμανσης στις αποδόσεις της αγοράς ανά δεκαετείς περιόδους διακράτησης.

Και παρά τις αμελητέες προγνωστικές δυνάμεις για μικρότερες περιόδους, π.χ. ένα έως τρία έτη, απέκτησε γρήγορα μεγάλη δημοφιλία.

Τον Δεκέμβριο του 1996, στηριζόμενοι στον δείκτη τους, παρέδωσαν στο Συμβούλιο της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ μια εμφατικά πτωτική ανάλυση. Δύο ημέρες αργότερα ο τότε κεντρικός τραπεζίτης Alan Greenspan ρώτησε εάν οι τιμές των μετοχών ήταν «φούσκα»…

Στη συνέχεια, παρά την παρέμβαση του Greenspan, ο S&P 500 υπερδιπλασιάστηκε, καταστρέφοντας τις καριέρες των διαχειριστών που υιοθέτησαν την άποψη των καθηγητών.

Βέβαια, προϊόντος του χρόνου, ήλθε η επιβεβαίωση: και κάπως έτσι η κατάρρευση του S&P 500 εδραίωσε τη φήμη του Cape ως αξιόπιστου βαρόμετρου της αγοράς. Η πιο πρόσφατη ανάγνωση του Shiller Cape τον τοποθετεί στο 33.

Αν μη τι άλλο, ο δείκτης ανάβει κόκκινο φως, καθώς, βάσει των ιστορικών προτύπων, ανάλογα επίπεδα είχαν παρατηρηθεί πριν από το κραχ της Wall Street το 1929. Εύλογα, οι «αρκούδες» του χρηματιστηρίου θεωρούν αυτή την ένδειξη προμήνυμα καταστροφής. Από την άλλη, υπάρχουν λόγοι για τους οποίους πολλοί διαχειριστές περιουσιακών στοιχείων δεν έχουν την ίδια άποψη. 

Πρώτον, αν και είναι στατιστικά σημαντικός, ο Cape δεν διεκδικεί το… πεπρωμένο. Η έρευνα διαπίστωσε ότι η αρχική αναλογία δεν είχε σχεδόν τίποτα να πει για την απόδοση αγοράς του επόμενου έτους.  

Δεύτερον, ο Shiller Cape είναι «οπισθοδρομικός», υποστηριζόμενος από την έννοια της μέσης αναστροφής (mean-reversion). Ως εκ τούτου, η σχέση μεταξύ αυτού και των επακόλουθων μακροπρόθεσμων αποδόσεων της αγοράς είναι σαφώς… επεισοδιακή.

Αν υπήρχε στις δεκαετίες του 1960 και του 1970, οι ιστορικά χαμηλές αναλογίες Cape δεν θα προειδοποιούσαν τους επενδυτές για τις θλιβερές μακροπρόθεσμες πραγματικές αποδόσεις που επιφυλάσσονταν.

«Ακριβώς τη στιγμή που κάνετε την προβλεπόμενη 10ετή ανασκόπηση, αποδέχεστε σιωπηρά ότι η μελλοντική περίοδος θα είναι ίδια με τα τελευταία 10 χρόνια» εξηγεί ο John Bilton, επικεφαλής πολλαπλών περιουσιακών στοιχείων στην JPMorgan Asset Management. Με άλλα λόγια, οι καταστάσεις αλλάζουν, καθιστώντας τον δείκτη σχεδόν άχρηστο σε σημεία καμπής.

Πίσω στο παρόν, οι αγορές μετοχών συνεχίζουν να τροχοδρομούν εξαιρετικά ανοδική πορεία σπάζοντας το ένα ρεκόρ μετά το άλλο, παρότι ο δείκτης Cape υποδηλώνει «φούσκα».

Πράγματι, από το 2014 και εξής, ο δείκτης κάθεται σε σημεία που χτυπά συναγερμό σε ό,τι αφορά τις αποτιμήσεις, ωστόσο εάν οι επενδυτές εγκατέλειπαν τις μετοχές ως αποτέλεσμα αυτής της οπισθοδρομικής αποτίμησης, θα είχαν χάσει μια από τις ισχυρότερες bull market στην ιστορία.

Κατά τη διάρκεια της πανδημίας, ο ίδιος ο Shiller έλαβε αποστάσεις από τον δικό του δείκτη, στρεφόμενος προς το λεγόμενο Excess Cape Yield.

Πρόκειται για μια εναλλακτική μέτρηση του ασφαλίστρου κινδύνου, που μετράει την υπερβάλλουσα απόδοση CAPE (Excess CAPE Yield).

Με άλλα λόγια, ενώ το CAPE (Cyclically Adjusted Price to Earnings – P/E) είναι ένας απόλυτος δείκτης μέτρησης αποτίμησης, η υπερβάλλουσα απόδοση CAPE είναι ένα είδος ασφαλίστρου κινδύνου που βοηθά στην πρόβλεψη της σχετικής απόδοσης μετοχών/ομολόγων.

Υπερβάλλουσα απόδοση CAPE = (1/CAPE) – πραγματική απόδοση ομολόγων.

Η υπερβάλλουσα απόδοση CAPE υπήρξε ιστορικά ένας καλός προγνωστικός δείκτης για τις μελλοντικές πραγματικές αποδόσεις.

Μια υψηλή υπερβάλλουσα απόδοση CAPE και αντίστοιχα φθηνή αποτίμηση CAPE έχει συνήθως οδηγήσει σε υψηλότερες πραγματικές αποδόσεις, ενώ μια χαμηλή υπερβάλλουσα απόδοση CAPE και αντίστοιχα ακριβή αποτίμηση CAPE έχει οδηγήσει συνήθως σε χαμηλότερες αποδόσεις. Η λογική του φαίνεται πειστική.

Τα περιουσιακά στοιχεία αποτιμώνται το ένα σε σχέση με το άλλο, και η πολιτική της κεντρικής τράπεζας, που παρείχε εξαιρετικά χαμηλές αποδόσεις, θα μπορούσε να εξηγήσει γιατί οι επενδυτές θα μπορούσαν ορθολογικά να πληρώσουν περισσότερα για τις μετοχές.

Στα τέλη του 2020, ο δείκτης Excess CAPE Yield έκανε τις μετοχές να φαίνονται φθηνές παρά το ράλι το οποίο είχαν καταγράψει. Αυτό το μέτρο τώρα τις τοποθετεί στη «φουσκωμένη» πλευρά του μέσου όρου. Όμως, η ερμηνευτική δύναμη του Excess CAPE Yield σε ό,τι αφορά την πρόβλεψη υπερβάλλουσας απόδοσης ήταν ασθενής.

Καταλήγοντας, η ανησυχία για την αγορά μετοχών πρέπει να αντικατοπτρίζεται στο ασφάλιστρο κινδύνου, αφού όσο μεγαλύτερες ή περισσότερες είναι οι αβεβαιότητες, τόσο μεγαλύτερο θεωρητικά θα πρέπει να είναι το ασφάλιστρο κινδύνου για να αποζημιώνει τον επενδυτή για την κατοχή μετοχών! 

ΔΙΑΒΑΣΤΕ ΠΕΡΙΣΣΟΤΕΡΕΣ ΕΙΔΗΣΕΙΣ:

• Εξοικονομώ 2023: Πότε ξεκινά ο β’ κύκλος για ενεργειακά ευάλωτα νοικοκυριά – Πώς θα κάνετε αίτηση
• ΙΟΒΕ: Οι αρνητικές επιδράσεις του υψηλού ΕΦΚ στα αλκοολούχα ποτά και τα οφέλη μιας μείωσης